投資要點(diǎn):
近日公司披露年報(bào)和一季報(bào):2015年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入125.38億元/-7.15%;歸屬于上市公司股東的凈利潤5.88億元/-19.07%;扣非后歸母凈利潤3.76億元/-39.47%,非經(jīng)常性損益主要來自于非流動資產(chǎn)的處置收益1.45億元。EPS 為0.21元,每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.07元。2016年一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入31.08億元/-1.21%;歸屬于上市公司股東的凈利潤0.47億元/-11.07%;EPS 為0.02元。
受制于行業(yè)低迷公司總量下滑,但中高端銷量仍保持增長。15年公司實(shí)現(xiàn)
啤酒銷量483萬千升/-9.23%。其中燕京主品牌銷量355萬千升/-1.89%,占總銷量的73%;“1+3”品牌銷量453萬千升/-5.56%,占比達(dá)到94%;易拉罐啤酒銷量53.5萬千升/+16.3%;燕京鮮啤酒銷量132萬千升/+5.2%。公司在廣西實(shí)現(xiàn)銷量118.43萬千升;四川市場堅(jiān)持以發(fā)展瓶裝鮮啤和擴(kuò)大聽裝系列銷量為重點(diǎn),銷量17.41萬千升。2016年一季度為啤酒消費(fèi)淡季,報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)啤酒銷量115.72萬千升/-4.56%,燕京主品牌銷量80萬千升,“1+3” 品牌銷量102萬千升。
人工開支增加致毛利率小幅下降,費(fèi)用率情況穩(wěn)定。15年啤酒毛利率40.21%,同比減少1.09pct,其中華北地區(qū)毛利率39.44%,同比減少1.14%,華南地區(qū)毛利率41.85pct,同比減少2.01pct;雖然公司整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級趨勢明顯,但因人工工資同比增長8.64%,使得整體毛利率略有下降。15年整體費(fèi)用率25.26%,同比增加2.03pct。其中銷售費(fèi)用率13.34%,同比增加0.47pct;管理費(fèi)用率11.52%,同比增加1.59pct;財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.40%,同比減少0.03pct。經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額16.23億元,同比增長34.94%, 受益于公司本年度購買商品、接收勞務(wù)支付的現(xiàn)金減少所致。
今年一季度產(chǎn)品升級趨勢明顯,毛利率緩慢提升。16年一季度毛利率32.80%,同比增加1.03pct;整體費(fèi)用率20.40%,同比增加2.18pct。其中銷售費(fèi)用率9.75%,同比增加1.54pct;管理費(fèi)用率10.39%,同比增加0.91pct;財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.26%,同比減少0.17pct。公司經(jīng)營性現(xiàn)金流1.42億元,同比下降46.23%,主要由于支付各類費(fèi)用增加。
公司有望受益于國企改革“東風(fēng)”。公司在2014年6月曾明確提出將在3年內(nèi)提出股權(quán)激勵計(jì)劃。根據(jù)國企改革的指導(dǎo)意見和公司的公告內(nèi)容,
燕京啤酒的改革大概率將集中在混合所有制改革和股權(quán)激勵計(jì)劃這兩個方向。我們認(rèn)為百威米勒并購案后,面對強(qiáng)大的海外競爭對手,燕京、華潤和青啤等國內(nèi)巨頭均有尋找新合作伙伴的需求和動力。燕京啤酒在其年報(bào)中表示,公司16年資金需求約為10億元,若有合適標(biāo)的,資金需求仍將增加。燕京啤酒與華潤啤酒的再融資計(jì)劃或國企改革方案值得重點(diǎn)關(guān)注。
投資建議。公司2015年扣非后凈利率只有3個百分點(diǎn),而食品飲料行業(yè)整體凈利率10個百分點(diǎn)以上,國際啤酒巨頭甚至超過20個百分點(diǎn),未來改善空間巨大。我們預(yù)計(jì)公司16-18EPS 分別為0.25元、0.32元、0.40元。考慮到近年國內(nèi)啤酒公司并購估值水平(約1000美元/噸),公司銷量接近500萬噸,公司估值約300億元,而目前僅201億元。給予2017年31XPE,目標(biāo)價(jià)9.92元,調(diào)高至“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示。國企改革進(jìn)展緩慢,行業(yè)競爭加劇,人力成本上漲。