核心觀點(diǎn):我們認(rèn)為2016年行業(yè)進(jìn)入分化復(fù)蘇階段,一二線酒企復(fù)蘇趨勢明顯,三線酒企復(fù)蘇待進(jìn)一步觀察,預(yù)計(jì)全年行業(yè)分化復(fù)蘇是主旋律。短期來看,行業(yè)調(diào)整期庫存出清、價(jià)格回歸理性水平為復(fù)蘇打下良好基礎(chǔ),消費(fèi)升級趨勢下商務(wù)和大眾消費(fèi)的快速增長是推動(dòng)行業(yè)復(fù)蘇的主因。長期來看,消費(fèi)不斷升級和品牌加速集中將是行業(yè)持續(xù)增長的主要驅(qū)動(dòng)力。在消費(fèi)升級紅利下,中高端市場持續(xù)擴(kuò)容,低端市場競爭異常激烈,我們認(rèn)為品牌力強(qiáng)、渠道力優(yōu)秀的酒企將*為受益。長期看好品牌卓越的茅五瀘、渠道優(yōu)秀的古井和
洋河以及效率有望顯著提升的沱牌舍得和水井坊;從當(dāng)下的投資時(shí)點(diǎn)來看,我們認(rèn)為飛天
茅臺一批價(jià)以及老窖、沱牌、水井坊等公司的運(yùn)營效率有望持續(xù)超預(yù)期。綜合而言,近期重點(diǎn)推薦貴州茅臺、瀘州老窖、沱牌舍得、水井坊、五糧液等。
行業(yè)步入良性發(fā)展,分化復(fù)蘇成為主旋律。(1)經(jīng)歷兩年深度調(diào)整,2015年
白酒行業(yè)止跌反彈,分化復(fù)蘇趨勢確立,主流酒企陸續(xù)提價(jià),9成上市酒企業(yè)績實(shí)現(xiàn)正增長,1Q16業(yè)績增速普遍達(dá)兩位數(shù)。但整體來看,一二線復(fù)蘇趨勢明顯,三線酒企復(fù)蘇待進(jìn)一步觀察。(2)短期來看,我們認(rèn)為本輪行業(yè)復(fù)蘇的主要原因在于:行業(yè)調(diào)整期充分?jǐn)D出了前期需求泡沫,產(chǎn)品價(jià)格回歸至理性水平,渠道庫存實(shí)現(xiàn)充分消化,為2015年行業(yè)復(fù)蘇打下良好基礎(chǔ)。消費(fèi)升級趨勢下,商務(wù)和個(gè)人消費(fèi)實(shí)現(xiàn)快速增長驅(qū)動(dòng)白酒行業(yè)加速復(fù)蘇。(3)中長期來看,消費(fèi)不斷升級和品牌加速集中將是驅(qū)動(dòng)行業(yè)持續(xù)增長的兩大因素。消費(fèi)升級方面,檔次上去容易下來難,“少喝酒、喝好酒”理念促使消費(fèi)頻次不高人群提升好酒消費(fèi)需求,同時(shí)酒企亦在積極引導(dǎo)產(chǎn)品升級。品牌集中度提升方面,目前行業(yè)CR10僅為24.5%,與成熟國家相比仍有一倍以上提升空間。小酒廠因經(jīng)營困境正在逐步退出,而優(yōu)勢企業(yè)效率提升以及并購進(jìn)程的推進(jìn)將會加速品牌集中度的提升。
中高端持續(xù)擴(kuò)容、低端競爭激烈,品牌強(qiáng)、渠道優(yōu)酒企*為受益。(1)消費(fèi)升級紅利推動(dòng)白酒消費(fèi)檔次提升,高端酒收入占比出現(xiàn)回升,中高端酒市場也在持續(xù)擴(kuò)容,低端酒則競爭*為激烈。分價(jià)格帶來看,高端酒(500元以上)增長確定性高,預(yù)計(jì)全年可實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長。次高端(300-500元)市場規(guī)模不足250億元,前期調(diào)整充分,低基數(shù)下實(shí)現(xiàn)快速增長,主流產(chǎn)品增速均在30%以上。中高端(80-300元)體量大、易出大單品。**調(diào)研顯示,該價(jià)格帶價(jià)位白酒銷售額突破千億元,競爭激烈、也較容易產(chǎn)生大單品。低端(80元以下)聚集了大量地產(chǎn)酒品牌,競爭程度異常激烈,整體銷量處于下滑趨勢。(2)綜合來看,我們認(rèn)為名酒(300元以上)產(chǎn)品供應(yīng)量相對受限,品牌突出、盈利能力及抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng),競爭格局相對較好。產(chǎn)品變相降價(jià)以及消費(fèi)持續(xù)升級有望實(shí)現(xiàn)明顯放量。中低端酒(300元以下)門檻相對較低、體量較大,具有品牌、渠道優(yōu)勢的將勝出,弱者則逐漸出局。其中,茅臺和五糧液憑借強(qiáng)品牌力構(gòu)建高進(jìn)入壁壘,消費(fèi)升級趨勢下*先受益,業(yè)績增長確定性高。古井和洋河渠道力優(yōu)秀,全國化擴(kuò)張加速推進(jìn),業(yè)績增長可持續(xù)。老窖、沱牌、水井改革力度大,品牌和營銷策略全面優(yōu)化下業(yè)績實(shí)現(xiàn)確定性反轉(zhuǎn),且未來2-3年業(yè)績增長具備高彈性。
下半年進(jìn)入需求旺季,一線白酒估值水平有望提升至25倍。國際烈酒巨頭帝亞吉?dú)W和保樂力加業(yè)績增速不足5%,估值水平分別達(dá)到22和30倍,茅臺業(yè)績增速達(dá)兩位數(shù),目前估值水平仍舊偏低。從歷史估值表現(xiàn)來看,行業(yè)調(diào)整期以來茅臺業(yè)績增速維持在各位數(shù)水平,但估值逐步修復(fù)至2015年的17倍。目前茅臺估值達(dá)到20倍,預(yù)計(jì)全年增速有望實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長,在下半年旺季驅(qū)動(dòng)下一批價(jià)有望實(shí)現(xiàn)超預(yù)期?？紤]批價(jià)催化和行業(yè)處于加速復(fù)蘇階段,我們認(rèn)為以茅臺為代表的一線白酒估值水平有望提升至25倍。
投資建議:下半年三類白酒股有望持續(xù)獲得超額收益。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn),我們認(rèn)為下半年白酒股仍可獲得超額收益。主要原因在于:(1)市場整體風(fēng)險(xiǎn)偏好較低,基本面穩(wěn)健的白酒股具備良好配置需求;(2)下半年有中秋、國慶需求旺季催化,高端酒批價(jià)有望繼續(xù)超預(yù)期,屆時(shí)二三線白酒存在適度提價(jià)可能;(3)龍頭茅臺估值仍有提升空間,部分酒企改制完成業(yè)績有望在下半年加速釋放。綜合來看,我們認(rèn)為下半年三類白酒股具備較好投資機(jī)會:品牌力強(qiáng)、業(yè)績增長確定性高(貴州茅臺+五糧液),改革力度大、業(yè)績具備高彈性(瀘州老窖+沱牌舍得+水井坊),渠道力優(yōu)秀、省外擴(kuò)張?zhí)崴?
古井貢酒+洋河股份)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:三公消費(fèi)限制力度持續(xù)加大、主流廠商控貨不及預(yù)期、食品安全事件風(fēng)險(xiǎn)。