青島啤酒：長(zhǎng)期利潤(rùn)率有較大提升空間

2012-2013 年的收入和銷量將保持略高于行業(yè)平均水平的增長(zhǎng)，增長(zhǎng)主要來自于原有市場(chǎng)的自然增長(zhǎng)以及收購(gòu)并購(gòu)公司帶來的銷售增長(zhǎng)。而從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，今年2 季度主品牌占比繼續(xù)實(shí)現(xiàn)提升，預(yù)計(jì)未來主品牌占比以及主品牌中的**產(chǎn)品占比將繼續(xù)增長(zhǎng)以助推公司盈利能力持續(xù)提升，另一方面從成本角度看，2 季度大麥進(jìn)口價(jià)格已較去年同期下降10-20%，但由于大米價(jià)格的上升以及包材成本持續(xù)高位，2 季度毛利率回升不會(huì)明顯，3 季度回升幅度逐步增大;而從費(fèi)用角度看，今年體育賽事較往年多，預(yù)計(jì)銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率較往年略有提升，明后年將恢復(fù)正常。 　　長(zhǎng)期：3-5 年之后，啤酒行業(yè)集中度到較高水平，公司將進(jìn)入凈利潤(rùn)率提升期，業(yè)績(jī)將會(huì)實(shí)現(xiàn)較快速的提升。從長(zhǎng)期來看啤酒龍頭企業(yè)的盈利快速增長(zhǎng)來自于三方面：1、市場(chǎng)集中度提升到一定階段帶來龍頭企業(yè)利潤(rùn)率快速提升，目前行業(yè)CR3 在60%左右，當(dāng)行業(yè)集中度達(dá)到美國(guó)80%左右的水平時(shí)，龍頭企業(yè)的利潤(rùn)率也將提升1 倍左右;2、品牌的溢價(jià)能力，公司對(duì)青島啤酒的長(zhǎng)期投入幫助公司對(duì)旗下產(chǎn)品的提價(jià)能力高于同行業(yè)其他公司3、基地市場(chǎng)(**優(yōu)勢(shì)市場(chǎng))的數(shù)量增加，市占率超過50%的基地公司將是龍頭企業(yè)利潤(rùn)的主要來源，青島啤酒 　　未來將按照“三縱一橫”(三縱：黃河、長(zhǎng)江、珠江沿線，一橫：沿海一線)的布局進(jìn)一步通過收購(gòu)并購(gòu)以及銷售擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)更多的基地市場(chǎng)，尋求更多的利潤(rùn)來源。 　　管理層主要領(lǐng)導(dǎo)更換對(duì)公司發(fā)展影響有限。近期公司董事長(zhǎng)和總裁都進(jìn)行了更換，我們更換事件對(duì)公司股價(jià)短期有一定負(fù)面影響，但由于經(jīng)過長(zhǎng)期系統(tǒng)的發(fā)展，青島啤酒 　　已形成了較為有效的經(jīng)營(yíng)機(jī)制以及明確的發(fā)展目標(biāo)，領(lǐng)導(dǎo)的更換對(duì)于公司品牌形象和長(zhǎng)期發(fā)展，影響有限，對(duì)于短期和長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)影響也較小。我們長(zhǎng)期看好公司的投資價(jià)值。 　　盈利預(yù)測(cè)和投資建議。我們基本維持公司2012-2013 年1.67 和2.08 元的盈利預(yù)測(cè)，相對(duì)目前股價(jià)的PE 在23 和19 倍，鑒于公司短期業(yè)績(jī)將保持在20%以上增長(zhǎng)，長(zhǎng)期的利潤(rùn)率有大幅提升的可能性，我們看好公司的長(zhǎng)期投資價(jià)值，維持對(duì)其的增持評(píng)級(jí)。 　　風(fēng)險(xiǎn)提示：啤酒銷量增速低于預(yù)期，收購(gòu)并購(gòu)速度慢于預(yù)期。