事件:我們于3月20日-25日參加成都春季糖酒會,并于28日組織
白酒經(jīng)銷商及名酒大區(qū)經(jīng)理電話會議。從目前的情況看,我們認為一線名酒復蘇跡象明顯,核心驅動因素是大眾消費升級和集中度提升,名酒企業(yè)成長的確定性強、相對估值低、分紅率高、景氣度持續(xù)向上,建議加配。
名酒企業(yè)今年復蘇跡象明顯,可以從以下三方面解讀:1、春節(jié)期間廠家回款、發(fā)貨、及終端情況達到兩位數(shù)增長超預期。結合調(diào)研,我們估計
茅臺出貨增長至少15%以上;五糧液完成打款計劃近70%,發(fā)貨計劃完成約40%,發(fā)貨增速20%左右;國窖1573春節(jié)期間同比增長近50%。盡管2015年春節(jié)較14年提前,但名酒發(fā)貨增幅仍能達兩位數(shù),復蘇情況超預期;2、一批價觸底反彈,憑借旺季效應和主動控量,茅臺一批價在觸及去年下半年825-830元的低點后,春節(jié)前回到850元以上,五糧液通過去年8月3日和今年春糖兩次提價,一批價從580-590元回到640元,考慮到渠道實際成本,**本實現(xiàn)順價銷售,到下半年中秋國慶和明年春節(jié)到來時,一批價有望呈螺旋上升趨勢;3、經(jīng)銷商信心在恢復,打款意愿增強,茅五預收款大增,15年底茅臺預收款82.6億創(chuàng)新高,環(huán)比三季度末增加26.6億元,同比增加68億元,五糧液預收款20億元,環(huán)比三季度末增加13.5億元,同比增加11.7億元。
名酒復蘇背后的邏輯是價格大幅下降后大眾消費承接和消費升級:1、價格回落觸發(fā)增量需求。以茅臺為例,2011年底茅臺一批價達到1970元高點,現(xiàn)在一批價850元,且一批價在900元以下已有兩年多,五糧液一批價從高點950元,回落到目前640元。價格回落觸發(fā)大量民間和商務消費需求,使大眾消費完全彌補了三公消費的下降,茅五瀘三家**酒總量15年對比12年基本持平。2、消費升級提供持續(xù)增長動力,白酒特別是名酒的消費屬性跟中國的面子文化相關,因此會明顯受益消費升級,隨著居民消費水平的不斷提高,將有更多的次高端酒消費者轉移到高端酒消費。
名酒的需求以大眾消費為主結構更加良性:根據(jù)經(jīng)驗數(shù)據(jù),過去三公消費占高端酒需求的比例在50%以上,而在白酒行業(yè)調(diào)整的三年中,大眾消費完全彌補了三公消費的下降,茅五瀘三家總銷量2015年與2012年基本持平,但結構更加健康,因此大眾消費更穩(wěn)定,粘性更強,且具有持續(xù)升級能力,為今后結構升級,直接和間接提價提供條件。
白酒行業(yè)整體進入擠壓式增長階段中低端酒企集中度加速提升。隨著人口結構變化和消費習慣改變,長期白酒的消費總量應呈下降趨勢,行業(yè)進入集中度加速提升階段。1、對**酒而言,茅五瀘總量不過4萬噸,而中國白酒總產(chǎn)量1200萬噸,就算我們保守些按1000萬噸算,**酒占比僅0.4%,在目前需求以大眾消費為主和消費升級的帶動下,**酒未來總量還會增加,**酒不存在“供給過?！?2、中低檔酒將呈加速集中態(tài)勢,并通過內(nèi)生和外延兩種路徑實現(xiàn),一是品牌力強、營銷力突出的酒企,將更容易在全國搶占份額,二是通過資本運作快速完成產(chǎn)業(yè)整合,并且未來更多的是名酒并名酒,“大吃中”,而不是“大吃小”,10億以下的地方酒企會加速退出歷史舞臺。
復蘇的演繹路徑:通脹+行業(yè)的持續(xù)復蘇,未來量價齊升可能重現(xiàn)。1-2月CPI有所抬頭,如果未來通脹形成,疊加行業(yè)持續(xù)復蘇的大背景,我們判斷行業(yè)可能重現(xiàn)量價齊升的局面。
當然這個價格首先表現(xiàn)的是一批價而不是出廠價,更多是通過調(diào)結構帶來的間接提價而不是直接提價。大眾需求具有穩(wěn)定性,消費升級是逐步的過程,因此銷量和價格也應是穩(wěn)定增長的。
從確定性、分紅、估值、行業(yè)壁壘角度,建議加配白酒。**,增長的確定性強,我們認為在大眾需求和行業(yè)整合時代,名酒成長的確定性*強;第二,分紅率高,根據(jù)2015年報,茅臺、五糧液的分紅率均提高10%以上達到50%左右,而老窖的分紅率一直在50%以上,三家公司股息率接近3%,未來還有持續(xù)提升空間;第三,低估值,目前白酒整體動態(tài)估值18x,其中茅臺18x、五糧液15x、老窖20x(茅五瀘尚未考慮分紅除權),對標國際成熟食品飲料龍頭公司,茅臺的成長性更好,分紅率和股息率已經(jīng)相當,但海外龍頭估值普遍在20x以上,茅臺的估值應向國際**食品公司看齊,白酒整體估值具有提升空間;第四,壁壘高,對比食品飲料各子版塊近年來的起起伏伏,可以發(fā)現(xiàn)白酒仍然是食品飲料壁壘*高的子行業(yè),不但化解了需求泡沫問題,而且不受國際化沖擊影響,而反觀紅酒、乳制品、肉制品等曾經(jīng)的高景氣行業(yè),都在全球產(chǎn)品和成本的沖擊下,定價權被動搖,究其原因,白酒與中國文化息息相關,是中國文化的一部分,具有自主定價權。
結語:過去兩年,市場習慣認為白酒只有一季度行情,因為一季報往往“普遍低于預期”,而結合我們**調(diào)研情況,我們認為今年一季報的情況會不一樣,“普遍符合預期”甚至“超預期”。我們認為行業(yè)的復蘇具有持續(xù)性,未來有持續(xù)超預期可能,白酒的行情可以看的更長。中國白酒,已經(jīng)站在下一輪周期的起點上。
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